Em um ano tão desafiador para os investidores como este, o valor dos Fund Selectors, profissionais responsáveis por selecionar fundos e fazer alocação e gestão de suas posições, é posto à prova. Acreditamos que esse trabalho essencial deve ser reconhecido e, por isso, nesta edição especial, a Citywire Brasil elegeu 15 instituições e seus executivos que se destacaram ao longo do ano para serem os TOP 15 Fund Selectors de 2022. A escolha dos Fund Selectors é editorial, sendo indicadas instituições de grande relevância no mercado e que foram destaques no ano. Dentre elas, elegemos os executivos que tiveram maior protagonismo na seleção de fundos no período. A indicação é apoiada tanto por um acompanhamento do mercado feito pela Citywire Brasil, que muitas vezes se traduz em matérias no nosso site, como também em indicações da nossa seleta rede de contatos na indústria. Nesse ano, os TOP 15 FUND SELECTORS 2021 também fizeram suas indicações anonimamente. Nossa seleção não é por ordem de importância, mas para destacar um grupo de excelência. Por isso priorizamos trazer novos nomes, pois sabemos que por trás de grandes instituições há grandes equipes e queremos evidenciar mais pessoas que fazem esse belo trabalho na indústria de fundos. Nossa proposta com esta edição é valorizar esses grandes profissionais e proporcionar uma discussão relevante para o mercado. Com esse intuito, ouvimos os selecionados para saber quais foram os seus maiores desafios no ano, como analisam o cenário pela frente e suas oportunidades e obstáculos, e quais são, na visão deles, as grandes tendências na indústria de fundos no Brasil.
Carta da editora
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As tendências em fundos na visão dos TOP 15 fund selectors
Conteúdos
Patricia Valle
Editora da Citywire Brasil
TOP 15
FUND SELECTORS 2022
SPONSORED BY
Conheça os 15 principais seletores de fundos do Brasil 2022
Boa leitura!
Mauricio Hazzan Marcus Sena Luiz Garcia Dennis Kac Rodrigo Eboli Rafael Mazzer Gustavo Ottoni Pedro Calmanowitz Carvalho Cesar Avidos Pereira André Buscácio de Sousa Eduardo Alves Coelho Daniel Pereira Barbara Boltje Felipe Bottino Marcelo Segalis Rodrigo Giordano Patricia Varella Marco Túlio Freire Cardoso Eduardo Norman Ganter de Otero Carlos de Carvalho Macedo Neto Mario Janes Gulherme Anversa
Banco Safra Bradesco ASSET Brainvest Wealth Management BTG Pactual WM Gestão de Recursos Centrus – Fundação Banco Central de Previdência Privada FAPES Fundação Forluminas de Seguridade Social - FORLUZ Fundação Petros Inter Itaú Fund of Funds JGP Wealth Management Previdência Usiminas Warren Corretora WHG (Wealth High Governance) XP INC.
Citywire Brasil perguntou aos TOP Fund Selectors de 2022 quais são as tendências atuais na indústria de fundos e o que está por vir.
Darwinismo digital
Conteúdo patrocinado pela Allianz Global Investors
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por Patricia Valle
BEM-VINDO Capítulo um Conteúdo de: ALLIANZ GLOBAL INVESTORS Banco Safra Bradesco ASSET Brainvest Wealth Management BTG Pactual WM Gestão de Recursos Centrus – Fundação Banco Central de Previdência Privada FAPES Fundação Forluminas de Seguridade Social - FORLUZ Fundação Petros Inter Itaú Fund of Funds JGP Wealth Management Previdência Usiminas Warren Corretora WHG (Wealth High Governance) XP INC. aviso Legal
OFFSHORE
afirma Dannis Kac, CIO da Brainvest.
“Nós gostamos de atuar no contracíclico de forma bem regrada. E vimos a oportunidade de entrar em gestoras extraordinárias que estávamos acompanhando há um tempo”,
afirma Luiz Garcia, Fund of Funds Portfolio Manager da Bradesco Asset.
O mercado local continua em alta evidência e as apostas para extrair o melhor retorno estão em fundos multimercado, seguidos por fundos de ações. O veículo de Previdência Privada também continua em destaque. “Ainda há desafios para o cenário local, apesar de os downside risks estarem menores. Pretendemos ir avaliando a retomada de risco ao longo do ano, e entendemos que inicialmente os fundos multimercado devem se beneficiar, e em seguida virão estratégias específicas de renda fixa e variável”, afirma André Buscácio de Sousa, Gerente de Renda Variável e Macroalocação da Fundação Forluminas de Seguridade Social - FORLUZ. O Brasil tem a possibilidade de viver um bom momento de entrada de recursos nos próximos meses, segundo o time da Fundação Petros, já que deve iniciar um ciclo expansionista de política monetária antes dos países desenvolvidos, que continuarão elevando os juros em 2023. Para grande parte dos alocadores esse cenário deve ser melhor explorado em fundos multimercado e de ações. Já no offshore, o cenário é de mais cautela, e os investidores estão divididos entre investimentos em Hedge Funds e fundos de ações, e investimentos passivos em ETFs (Exchange-Traded Funds). “Estamos sendo testados quanto à eficiência da gestão ativa, o que nos leva a grandes questões. Acreditamos no valor de um bom gestor, mas talvez o futuro seja um modelo híbrido”, afirma Marcus Sena, Global Fund of Funds Portfolio Manager da Bradesco Asset. Apesar da alocação internacional ter tido uma underperformance esse ano por causa da turbulência no cenário global, no longo prazo, os Funds Selectors acreditam que a tendência à maior exposição no exterior vai continuar. “Estamos ainda no processo de internacionalização, apesar desse ser um momento ruim. No entanto, veremos cada vez mais os brasileiros indo para fora. Nosso home biased é muito grande e obviamente precisamos avançar nisso”, afirma Mauricio Hazzan, CIO Safra Private Banking. Outra grande tendência para o longo prazo é uma exposição maior a produtos alternativos e mais sofisticados, tanto no mercado Private, quanto no varejo e no institucional.
As classes de fundos que estão em alta
Os TOP Fund Selectors avaliaram, dando notas de 1 a 10, quais são as estratégias que eles veem como sendo as principais tendências dos próximos 12 meses. Confira o que está em alta para eles:
* Os valores representam a média das notas que cada um dos TOP 15 Fund Selectors deu às estratégias para o mercado onshore e offshore. Eles deram notas de 1 a 10, sendo 10 para as maiores tendências na indústria de fundos nos próximos 12 meses e 1 para as menores tendências.
ONSHORE
afirma Mario Janes, Sócio da área de produtos da WHG.
“Devemos vivenciar um ambiente de juros elevados nos próximos meses, contexto em que fundos multimercado com mandatos amplos de atuação e fundos de ações com perfil de retorno absoluto (Long Biased) são boas alternativas de alocação”,
Entre as Entidades Fechadas de Previdência Complementar (EFPC) – os fundos de pensão – a estrutura de fundos de fundos vem se consolidando, enquanto a regulação vai abrindo caminho para uma diversificação internacional. “Os fundos de fundos parecem se consolidar como uma forma de fazer uma alocação diversificada com acesso de diferentes planos como cotistas. As mudanças recentes na regulação também permitem uma alocação mais diversificada no segmento exterior, tanto por meio de ETF, quanto por fundos exclusivos”, afirma Gustavo Ottoni, Gerente de Investimentos da Centrus – Fundação Banco Central de Previdência Privada. Entre as mudanças esperadas na indústria de fundos, os Fund Selectors esperam que as gestoras intensifiquem o uso de dados na tomada de decisão, aderindo a estratégias mais quantitativas. Contudo, o maior ponto de atenção citado pelos profissionais é uma esperada consolidação da indústria de asset management após esse período mais adverso no mercado. “Após um período de exuberância da indústria com juros baixos e plataformas abertas, que gerou uma proliferação das gestoras, o cenário atual de alta de juros e concentração do setor apontam para um ciclo de consolidação, e assim, de atenção para os investidores”, afirma Felipe Bottino, Diretor de Investimentos do Banco Inter. No cenário macroeconômico, os desafios iminentes não são poucos. Ao mesmo tempo, a indústria de fundos segue em grande transformação, exigindo cada vez mais uma grande expertise dos profissionais que analisam fundos de investimento e uma destreza no acompanhamento das tendências do mercado. Quanto a isso, os investidores brasileiros parecem estar em boas mãos.
Após um período de juros baixos e de estímulos para recuperar a economia pós-pandemia, em que os investidores migraram para ativos de riscos, o Brasil viu as taxas de juros subirem de 2% ao ano para 13,75% ao ano em 2022. Sem falar da incerteza crescente que permeia os cenários global e local. Como reflexo disso, os alocadores tiveram que revisar suas carteiras a fim de ajustar o melhor risco retorno no curto prazo e, ao mesmo tempo, capturar oportunidades para o médio e longo prazos. Para entender esse processo, a Citywire Brasil conversou com os TOP Fund Selectors de 2022 para saber o que está em alta na indústria de fundos e o que continuará como tendência. O cenário mais desafiador levou a uma demanda maior por produtos de renda fixa, que podiam entregar mais retorno sem se arriscar tanto nos mercados voláteis. “Os investidores estavam mais no risco e quiseram ir para uma posição mais conservadora, o que demandou bastante tempo para análise de gestores de renda fixa e crédito privado, desde estratégias investment grade a produtos mais estruturados e com menos liquidez”, afirma Guilherme Anversa, gestor da XP ADVISORY. Nessa fuga para posições mais conservadoras, os fundos de ações sofreram com grandes resgates durante o ano e uma forte rotatividade das equipes. Para piorar, a alta no preço de das commodities fez o Ibovespa descolar do resto do mercado e dificultar a entrega de Alpha no período. Coube aos alocadores desvendarem quem estava mal pelas circunstâncias e quem não seria mais o mesmo. Na JGP, os juros mais altos pelo mundo obrigaram a revisitar a tese de aposta em estratégias de growth e a rebalancear o portfólio de ações. “Os gestores, tanto no Brasil quanto no exterior, estavam muito carregados na tese de growth, deixando as métricas de valuation convencional de lado dado o ambiente de juros baixos. Esse cenário mudou. Vimos a necessidade de uma maior diversificação de portfólio considerando tais vieses”, afirma Patricia Varella, Sócia e Co-Portfolio Manager da JGP Wealth Management. Por outro lado, a queda dos ativos trouxe oportunidades. O grande número de resgates motivou, em um momento interessante, a abertura de estratégias de ações e multimercado que estavam inacessíveis. Para muitos desses grandes investidores, o Brasil ficou atrativo e parece estar em melhor posição no combate à inflação em relação às grandes economias do mundo, sendo um bom momento para aumentar a posição. E a partir de agora, o que estará em alta? A Citywire Brasil perguntou aos TOP 15 Fund Selectors quais serão as principais tendências na seleção de fundos durante os próximos 12 meses na alocação local e offshore.
afirma Barbara Boltje, Head de FOF da Fundação Petros.
“Temos percebido uma maior intenção dos investidores institucionais de aumentar a exposição a investimentos alternativos, tanto onshore quanto offshore, de modo que esperamos ver um crescimento na alocação e distribuição em classes como crédito estruturado, private equity, real estate, e hedge funds”,
afirma Guilherme Anversa, gestor da XP ADVISORY.
“O modo de operar o mercado mudou e os times que fizerem mais análise de dados para embasar suas estratégias passaram a ter mais valor, e isso é uma grande mudança em curso”,
“Analisamos com calma quais eram os gestores que a gente mais gostava, mesmo que tivessem tido uma underperformance importante. Foi um momento para ver quem realmente era bom”,
TOP 15 BRASIL FUND SELECTORS 2022
Global CIO Equities Allianz Global Investors
Clima e tecnologia
Proporção de emissões globais e investmento de capital de risco na tecnolgia climática por de atividadeProporção de emissões globais e investmento de capital de risco na tecnolgia climática por de atividade
Dados e conectividade
Em maio de 2021, o especialista em mudanças climáticas dos EUA, John Kerry, alegou que metade das reduções necessárias para atingir a emissão zero "virão de tecnologias das quais ainda não dispomos". Os avanços na "Tecnologia climática" – que vão desde mercados alimentados por inteligência artificial (IA) à compensação de carbono para melhorar a infraestrutura de transmissão de energia – podem ajudar a reduzir o impacto do aquecimento global. Segundo a PwC, nos 12 meses que antecederam ao mês de junho de 2021, 87,5 bilhões de dólares (USD) foram investidos em empresas que combatem a crise climática, comparados a 24,8 bilhões de dólares no mesmo período do ano anterior. E desde 2013, mais de 60% de todo o financiamento de capital de risco foi investido em tecnologias relacionadas com a mobilidade e os transportes – um setor que inclui veículos elétricos. Também parece haver uma desvinculação entre o volume de emissões de gases de efeito estufa (GEE) que determinados setores produzem, em comparação ao volume de financiamentos que recebem. Por exemplo, apenas 9% dos financiamentos foram para o setor fabril durante o mesmo período, apesar de o setor contribuir com 29% das emissões de GEE. Para os investidores, isto pode representar uma oportunidade primária para financiar novas tecnologias focadas no clima.
Fonte: PwC 'State of Climate Tech' 2021.
É hora de repensar no que você acredita que sabe sobre revoluções tecnológicas. A princípio, esse conhecimento estava associado ao setor tecnológico – particularmente a novas plataformas que vinham alvoroçando os meios tradicionais de prestação de serviços rápidos de transporte urbano de passageiros, aluguéis, entrega de alimentos, entre outros. Mas agora, avanços transformadores de hardware e software – e a extrema proliferação de dados – estão pressionando as forças inovadoras em mais setores e áreas das nossas vidas do que nunca antes – a uma velocidade exponencial. Essa tendência está dando origem a uma espécie de "darwinismo digital" – um fenômeno global que vai varrer algumas empresas para os cantos, permitindo que outras garantam uma parcela dominante de participação no mercado e possivelmente afetando até a ordem geopolítica do mundo. Assim como ocorre no processo evolutivo que deu nome à tendência, o darwinismo digital é uma mudança a nível celular, que está mudando o mundo em que vivemos. Mas temos boas notícias para os investidores. Não apenas você pode investir e beneficiar dessas oportunidades de crescimento e lucros – você também pode contribuir para os resultados positivos no mundo real. Existem três temas principais na área de investimentos dessa nova revolução.
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Conteúdo de
Virginie Maisonneuve
Com uma parcela tão expressiva da população mundial conectada digitalmente, as inovações revolucionárias podem se espalhar pelo mundo fora a um ritmo alucinante. Considere que mais de 60% da população mundial está ligada à internet – contra cerca de 0% no início dos anos 80. Toda essa conectividade está gerando 2,5 quintilhões de bytes de dados por dia. Além disso, a internet das coisas (IoT) cresceu 9% em 2021, atingindo 12,3 bilhões de conexões. E a tecnologia "6G" (cuja trajetória está sendo atualmente liderada pela China) pode ser 100 vezes mais poderosa do que a 5G. Ela pode superar em muito as "casas inteligentes", chegando a "cidades inteligentes", que poderiam enfrentar desafios econômicos, sociais e ambientais significativos. E quais podem ser os destinos de toda essa infraestrutura – e dos dados que ela transmite? A próxima fase da internet – que alguns chamam de "metaverso" – pode aproximar mais o mundo virtual e online. Quantos estudantes prefeririam "visitar" uma antiga vila romana em vez de simplesmente ler sobre ela, e quem não gostaria de um "tour" pela sua cozinha remodelada antes do início das obras? O metaverso pode gerar novos fluxos de receitas para empresas bem posicionadas no mercado, particularmente as que estiverem vinculadas a áreas como compras, educação, entretenimento e sistemas de pagamento eletrônicas.
Homem e máquina
Por toda a história, sempre houve grandes saltos evolutivos que impulsionaram a vida – a "revolução biológica" original. Podemos estar nos aproximando de um momento semelhante agora. Algumas estimativas dizem que até 2045, a aprendizagem de máquina e a IA poderia dar ensejo à "singularidade" – o momento em que as máquinas serão mais inteligentes do que os seres humanos. Mas mesmo se esse momento nunca ocorrer, novas tecnologias estão exercendo um impacto profundo na qualidade e na expectativa de vida. Pense em como a ciência parece estar seguindo a sua própria "Lei de Moore", com novas tecnologias sendo implementadas a uma velocidade cada vez maior, enquanto os custos baixam regularmente. O campo de genômica, que cresce rapidamente, oferece a perspectiva de se identificar e tratar doenças genéticas precocemente, e tem permitido a introdução rápida de novas soluções na crise da Covid-19. Na área da nanotecnologia, os cientistas desenvolveram uma "prótese líquida injetável de retina" que um dia poderá permitir a pessoas cegas que voltem a enxergar.
Dois benefícios para os investidores
Neste ambiente de baixos rendimentos, em que o crescimento e a renda potenciais são um privilégio, é importante adotar uma abordagem diferente ao desenvolvimento do portfólio – que seja capaz de se beneficiar de oportunidades de inovação. Além dos fundos centrais diversificados, os investidores devem considerar áreas como investimentos temáticos e sustentabilidade. E para aproveitar ao máximo a "nova" revolução, os investidores devem incluir novas tecnologias, possivelmente inovadoras, em seu processo de investimento. Considere todos os fatores que afetam a geração de soluções de investimento de longo prazo – seja o crescimento ou o valor, sejam fundamentais ou quantitativos. Os gestores de portfólios devem avaliar modelos comerciais e avaliações, analisar fatores de sustentabilidade e equipes de gestão, governança corporativa e cultura organizacional. A capacidade de explorar a explosão de dados disponíveis sobre empresas e tendências – de múltiplas fontes em todo o mundo e em tempo real – é imprescindível. Tão importante quanto será a capacidade de analisá-los como especialistas – e de se concentrar no que é de fato relevante.
Muitas tecnologias de redução de emissões podem não receber financiamento suficciente
O investimento envolve riscos. O valor de um investimento e o respetivo rendimento obtido poderão oscilar para cima e para baixo, dependendo dos valores ou previsões em vigor no momento do investimento, portanto, o investimento pode não ser inteiramente recuperado. Os pontos de vista e opiniões expressas neste documento refletem o entendimento da sociedade gestora na data da publicação e estão sujeitos a alterações a qualquer momento, sem aviso prévio. Os dados facultados neste documento provêm de várias fontes e são considerados corretos e confiáveis na data da publicação. Prevalecerão os termos de qualquer oferta ou contrato subjacente que tenha sido ou venha a ser celebrado. Esta comunicação é de caráter meramente informativo e não constitui uma orientação para investimento ou uma recomendação para compra, venda ou manutenção de qualquer título, não devendo tampouco ser considerada uma oferta de venda ou uma solicitação de oferta de compra de qualquer título da Allianz Global Investors ou de suas afiliadas para o provimento de quaisquer produtos financeiros no Brasil. Este material promocional foi elaborado pelas seguintes empresas da Allianz Global Investors: Allianz Global Investors GmbH,www.allianzgi.com, sociedade por cotas de responsabilidade limitada, constituída na Alemanha, com sede em Bockenheimer Landstrasse 42-44, 60323 Frankfurt/M, número de registo no tribunal local de Frankfurt/M, HRB 9340, autorizada pelo Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (www.bafin.de). Não é permitida a reprodução, publicação ou transmissão do conteúdo deste documento, não obstante a forma de transmissão considerada. AM 2022277.
Banco Safra
Escritórios no país: Patrimônio sob Gestão:
Qual foi o seu maior desafio no ano em seleção e alocação de fundos? O que destacaria no seu processo de seleção de fundos? O que considera fundamental? Quais as oportunidades que vê no momento?
Um dos grandes desafios do ano foi a surpresa inflacionária global e suas repercussões na politica monetária de diversos países que acabaram impactando rapidamente o preço dos ativos. Curadoria e seleção fazem a diferença. Nosso processo de seleção é robusto e incorpora análises quantitativas, qualitativas e um rigoroso processo de diligência. Consideramos fundamental acompanhar os gestores com proximidade e entender as diferenças de gestão e as nuances da geração de Alfa. Há um grande espaço de crescimento em ativos de infraestrutura, crédito e special situation. A onda de resgates nos fundos de ações e multimercados abriu também uma oportunidade de acessar gestores antes indisponíveis ou fechados.
São Paulo Aprox. R$ 35 bilhões
NOME: CARGO: ÁREA DE ATUAÇÃO: SELEÇÃO DE FUNDOS: Número total de pessoas na equipe:
Mauricio Hazzan CIO Safra Private Banking Private Banking Onshore e Offshore Dezoito
Bradesco Asset
ESCRITÓRIOS NO PAÍS: PATRIMÔNIO SOB ASSESSORIA:
Sustentar a alocação em fundos ativos tem sido nosso maior desafio. A combinação de fatores macro ao longo desse ano tem colocado à prova nossa convicção da gestão ativa. Até o momento tivemos algumas reavaliações e conclusões que podem eventualmente vir a modificar nossas decisões futuras de investimento. Nosso destaque é captar a percepção das pessoas em relação às estratégias de investimentos. O lado quantitativo é muito robusto e relevante para o nosso processo, porém entendemos que isso é conhecimento comum a todos, basta extrair os dados da maneira certa que todos chegarão às mesmas conclusões. Portanto, devemos nos diferenciar pela avaliação real dos nossos times. A internacionalização dos investimentos no Brasil é um caminho sem volta. Avaliamos que o nível de conscientização do investidor local sobre a importância da diversificação global tornará esse processo irreversível.
São Paulo R$ 80 bilhões
Marcus Sena Global Fund of Funds Portfolio Manager Seleção de Fundos e Construção de Portfólios Internacionais Offshore Quatro
O maior desafio dos últimos meses está na alocação dos gestores de Renda Variável no Brasil. Com a alta das commodities e dos juros globais, as ações atreladas à atividade doméstica com perfil de crescimento sofreram com o movimento macro, enquanto as ações de commodities apresentaram bom desempenho. O nosso processo de seleção de fundos é bastante profundo e constantemente revisado. A análise quantitativa é feita sempre dentro de cada peer e analisada em janelas móveis para avaliarmos a consistência de cada gestor, além da nossa análise qualitativa ser extremamente criteriosa, conhecendo os times, os incentivos e estando próximos às equipes para antecipar qualquer tendência de curto prazo. A estratégia de renda variável no Brasil com foco em análise fundamentalista de longo prazo sofreu com o ambiente macro global e algumas ações estão com seus respectivos preços bastante abaixo do fundamento.
NOME: CARGO: ÁREA DE ATUAÇÃO: SELEÇÃO DE FUNDOS : Número total de pessoas na equipe:
Luiz Garcia Fund of Funds Portfolio Manager Seleção de Fundos e Construção de Portfólios Onshore e Exclusivos Onshore Seis
Brainvest Wealth Management
ESCRITÓRIOS NO PAÍS: Patrimônio sob Gestão:
Identificar quem seriam as gestoras, principalmente no mercado de renda variável, que sobreviveriam depois dos resgates e underperformance sofridos ao longo dos últimos 12-18 meses. Desenhar um framework e os processos de due diligence traçados para fazer a manager selection das estratégias. A curiosidade do analista é essencial para extrair, ao longo das reuniões com os gestores, informações que não estão disponíveis nos questionários de due diligence. Gestoras de renda variável que estavam fechadas há um bom tempo reabriram nos últimos meses, proporcionando a oportunidade de investir e aumentar a exposição em casas que já admirávamos há tempos.
São Paulo e Rio de Janeiro. R$ 15 bilhões
Dennis Kac CIO Gestão Onshore Cinco
Em uma indústria que tem cada vez mais opções de gestoras e fundos, refletir sobre, mapear e identificar diferenciais competitivos claros e duradouros tem sido um exercício diário para nosso time. Queremos investir nas gestoras que estarão no mercado daqui a dez anos, e que para isso precisam construir e manter uma cultura de alta performance, atrair e reter os melhores profissionais, além de ter disciplina em controlar o crescimento. É nisso que estamos focando nossos esforços. A utilização da análise quantitativa como teste de sanidade para a análise qualitativa. Damos mais peso para a parte qualitativa em nossa análise, porém estamos sujeitos a vieses cognitivos e narrativas por mais que tenhamos processos que tentem corrigir isso. Quando um gestor vai muito bem no quesito qualitativo e a análise quantitativa corrobora, ganhamos bastante convicção na gestora. Quando o contrário acontece, isso nos faz refletir e questionar as nossas premissas qualitativas. Vemos oportunidades em renda variável. A reversão dos fluxos de ativos de risco para a renda fixa gerou muitas distorções no mercado de empresas listadas trazendo o valuation de várias empresas para níveis que não eram vistos há muitos anos. Acreditamos que quem possui um horizonte de investimento de pelo menos três anos irá capturar uma eventual reprecificação deste mercado colhendo TIRs bem elevadas.
Rodrigo Eboli Portfolio Manager Gestão Onshore Cinco
ESCRITÓRIO: PATRIMÔNIO SOB ASSESSORIA:
BTG Pactual Wealth Management
Escritórios no país: Patrimônio sob gestão:
Nos últimos anos, vimos os gestores concentrados nos mesmos papéis e, consequentemente, a dispersão de retorno entre esses gestores foi muito baixa. Vale destacar a importância de encontrar gestores que consigam entregar dispersão de retorno que não seja decorrente da troca de risco sistemático por não sistemático. Mesmo os multimercados, que apresentaram uma performance astronômica durante o ano inteiro, tiveram grande parte desse retorno gerado pelos mesmos trades direcionais, o que aumentou a correlação, inclusive entre aqueles que historicamente apresentaram correlação baixa. Para a construção de um portfólio resiliente, é necessário entender as idiossincrasias de cada um dos gestores, não só para selecionar aqueles gestores que terão retornos consistentes, mas também para fazer com que os portfólios de cada gestor não sejam apenas a soma dos fundos investidos. Ele precisa ser visto como um todo, entendendo como os fundos conversam entre si. É fundamental procurar dispersão de retorno ao longo do ciclo econômico. Para isso é importante entender em que momento do ciclo cada gestor atinge uma performática melhor do que o mercado. Por isso, nosso time de fundos é totalmente integrado ao time que realiza a gestão dos fundos exclusivos. Com isso, conseguimos expressar a visão macroeconômica do nosso estrategista chefe, João Scandiuzzi, também na seleção de instrumentos, e assim a carteira passa a ser vista de forma consolidada. Sem dúvida alguma, esse é um dos nossos principais diferenciais. Pensando no cenário à frente, dado o nível de desconto notado em todos os mercados brasileiros, realizamos diversos estudos para conseguir entender qual seria a melhor estratégia alinhada ao momento. Percebemos que em renda variável você não tem só o efeito mecânico do fechamento dos juros, que é decorrente da duração mais longa dos ativos. Também se cria Alfa proveniente da escolha dos papéis de empresas que sairão ainda mais fortes deste cenário desafiador. Pensando na seleção de fundos, entendemos que dada a incerteza do cenário global, com os EUA no meio de um ciclo de ajuste monetário, a Europa sofrendo com uma guerra e uma crise energética, e a China lutando contra a COVID-19 e a desaceleração do mercado imobiliário, acreditamos que ponderado pelo Índice de Sharpe ex ante, um fundo Long Biased que consegue operar em outros mercados além de renda variável pode ser o melhor cavalo para estar alocado hoje.
São Paulo, Rio de Janeiro, Belo Horizonte, Curitiba, Porto Alegre, Recife, Salvador e Fortaleza. R$ 100 bilhões
Rafael Mazzer Sócio responsável pelo time de Portfólio Solutions Brasil Asset Allocation / Open Architecture Onshore Dezenove
Centrus – Fundação Banco Central de Previdência Privada
Este ano temos focado em desenvolver o acompanhamento dos fundos selecionados anteriormente e avaliar os instrumentos usados para alocação em cada segmento. Nos investimentos no exterior, por exemplo, fizemos uma migração de ETF para fundos de fundos exclusivos no intuito de acessar novos mercados e classes de ativos, visando uma maior diversificação no próprio segmento. A nossa experiência evidenciou a importância de envolver as áreas de conformidade (compliance) e de controladoria de investimentos, sobretudo em processos de seleção de gestores para fundos exclusivos. Acrescentamos também uma etapa de checagem de referências, na qual temos a oportunidade de acessar nossos pares e ter uma avaliação da capacidade e da experiência dos candidatos do processo na gestão de mandatos semelhantes ao pretendido. No processo de seleção no exterior, ao avaliar a complementariedade e os perfis dos candidatos, acabamos constituindo dois fundos exclusivos em vez de um. O modelo de fundo de fundos vem se mostrando bem eficiente para EFPCs na gestão dos investimentos de múltiplos planos, independentemente da escala de recursos. No segmento exterior, a diversidade de novos ETF listados oferece a possibilidade de investimentos temáticos e em diversas novas classes de ativos, o que permite a construção de uma carteira mais diversificada e o atendimento de demandas específicas de nossos participantes.
Brasília R$ 7,5 bilhões
Gustavo Ottoni Gerente de Investimentos Fundo de Pensão, Seleção de Fundos Onshore e Offshore Onshore e Offshore Cinco
Fapes
A performance abaixo do esperado dos fundos de ação versus o Ibovespa no primeiro semestre deste ano. Isso ocorreu por dois fatores: o índice, que tinha subido muito, concentrado em empresas produtoras de commodities e grandes bancos; e a pressão de liquidez gerada pelo resgate dos fundos devido ao aumento dos juros. Fazemos uma análise bastante robusta dos fundos. Primeiro rodamos um filtro quantitativo para ver quais deles têm maior consistência de performance. A partir daí temos uma extensa avaliação qualitativa de fatores como a capacidade do time de gestão, os incentivos da equipe, os sistemas de risco entre outros aspectos. Por último, olhamos o portfólio como um todo para definir o tamanho da alocação e tentar maximizar a relação risco-retorno da carteira. Atualmente temos muitas empresas com bons fundamentos e preços bastante atrativos. Este normalmente é um bom cenário para a atuação de gestores competentes e os fundos de ação citados anteriormente devem performar bem.
Rio de Janeiro R$ 14 bilhões
Pedro Calmanowitz Carvalho Gerente Executivo de Alocação e Seleção de Gestores Fundo de Pensão, Macroalocação e Seleção de Fundos Onshore e Offshore Onshore e Offshore Quatro
O cenário econômico atual, com inflação e juros reais mais altos, elevou o custo de oportunidade de curto prazo, dificultando assim a apreciação dos investimentos com prazos mais longos. Em ativos alternativos, os investimentos são menos líquidos e com prazos mais longos. Assim, é fundamental conhecer bem um gestor antes de se decidir por um investimento, o que requer tempo. Ter disciplina nos critérios de avaliação da gestora, como track record, equipe e processo de investimento é um fator crítico para se investir bem. No momento, há muitas oportunidades com condições bem atrativas para entrada. Destaco os segmentos de infraestrutura, tanto em equity como em crédito, como project finance ou dívida subordinada. Os fundos imobiliários de tijolo também oferecem oportunidades interessantes, como em galpões logísticos. Ativos florestais combinam com o passivo dos fundos de pensão. Por fim, private equity sempre oferece boas oportunidades e o atual momento está muito favorável para comprar.
Cesar Avidos Pereira Gerente Executivo de Ativos Ilíquidos Private Equity, Crédito Privado, Imobiliário, Ativos Reais Onshore e Offshore Quatro
Fundação Forluminas de Seguridade Social - FORLUZ
ESCRITÓRIOS NO PAÍS: PATRIMÔNIO SOB GESTÃO:
Buscar um portfólio com fatores de risco realmente diversificados diante do cenário difícil que vem se apresentando. Destaco a dificuldade em alocar em produtos flexíveis e com alocação dinâmica. Também ressalto que em um ano onde vem ocorrendo um forte fluxo de saída de fundos, a estabilidade das equipes foi outro ponto de maior observação. Nosso foco é buscar as pessoas certas para as posições certas. Nesse sentido buscamos equipes testadas, com processos estáveis e com condições de implementar as suas ideias. Os controles de risco, que são fundamentais para mitigar cenários adversos, também são um dos nossos cernes. A despeito da manutenção de certos riscos, o atual nível de preço de várias classes de ativo nos mostra oportunidades para prazos de investimentos mais longos, como o nosso. Temos buscado gestores com capacidade de originação de negócios e criação de operações estruturadas. Também enxergamos oportunidades dentro da renda variável, com diversos papéis precificando um cenário bem aquém do consenso e mesmo de cenários já adversos.
Belo Horizonte Aprox. R$ 19 bilhões
André Buscácio de Sousa Gerente de Renda Variável e Macroalocação Alocação em Renda Variável, Investimentos Estruturados e Offshore Onshore e Offshore Três
O cenário econômico atual, com inflação e juros reais mais altos, elevou o custo de oportunidade de curto prazo, dificultando assim a apreciação dos investimentos com prazos mais longos. Observamos questões quantitativas, mas principalmente observamos muitas questões qualitativas, como os processos de decisão de investimentos, os profissionais envolvidos e o turnover da equipe. Na renda fixa (títulos públicos federais e privados), vemos oportunidades pelo fato da taxa de juros estar em patamar muito alto, trazendo oportunidades de operar a curva de juros. Nos fundos imobiliários, que sofreram com alta da taxa de juros, enxergamos upside nesta classe de ativos, dado que a taxa deve permanecer flat nestes próximos meses.
Eduardo Alves Coelho Gerente de Renda Fixa, Imóveis e Empréstimos Alocação em Renda Fixa (títulos públicos, Crédito Privado), Fundos Imobiliários Onshore e Offshore Três
ESCRITÓRIO: Patrimônio sob Gestão:
Fundação Petros
O processo de gestão de recursos por terceiros é segregado em duas grandes atividades: selecionar os melhores gestores e fundos; e construir a melhor carteira com esses fundos. Nesse ano, o grande desafio foi conduzir ambas as etapas ao mesmo tempo, selecionando novos gestores para classes já investidas, como multimercado e exterior, e para novas classes, como crédito, enquanto mantemos uma discussão constante sobre avaliação de novos modelos de construção de carteira de FOF (funds of funds). Destaco o acompanhamento bastante aprofundado que implementamos, tanto na produção de relatórios internos quanto na condução das reuniões periódicas de resultado e de cenário. Nessas reuniões, os analistas procuram extrair o máximo dos gestores com perguntas coerentes e detalhadas sobre praticamente todas as posições relevantes detidas pelos fundos. Este acompanhamento minucioso é o mais fundamental, a meu ver, pois é a partir da compreensão das estratégias e das posições detidas que conseguimos avaliar se o gestor vem entregando o que se propõe, ou para o que foi contratado. O resultado final é importante mas, no mercado financeiro, sabemos que muitos detalhes de pouco controle afetam o resultado a posteriori. E, como investidor, precisamos ter o conforto de que o gestor vem tomando decisões coerentes com seu cenário, capacidade e expertise. Em termos de oportunidade, temos visto como positivo dois grandes movimentos: 1) A proliferação de novas gestoras locais, muitas vezes oriundas de equipes que já trabalham juntas em outras instituições há bastante tempo. Pelo anseio de maior destaque no mercado e pela necessidade de “provação”, estas equipes tendem a ser mais inovadoras e com um viés mais de curto prazo, o que pode contribuir com um pouco mais de risco para o portfólio. O desafio, neste caso, é fazer uma diligência ainda mais exaustiva e manter um acompanhamento contínuo, com espaço de tempo mais curto, de forma a antecipar possíveis erros relevantes de gestão, na medida em que a mortalidade de fundos e gestoras antes de completar três anos é historicamente alta; 2) A criação de muitas novas gestoras focadas em gestão quantitativa e sistemática, ou a criação de fundos exclusivos para esta estratégia em gestoras mais consagradas, o que traz uma tática interessante no processo de construção de carteira, devido à sua baixa correlação com os principais mercados.
Rio de Janeiro R$ 108 bilhões
Daniel Pereira Gerente Executivo / Head Asset Allocation e FOF Macroalocação e Fundos de Fundos Onshore e Offshore Oito
O maior desafio foi conciliar a agenda de renovação das habilitações dos gestores com os quais já temos alocação nas classes de ações e multimercado com o novo processo de seleção de gestores offshore e o aprofundamento dos conhecimentos de assets globais. Foram realizadas, em média, mais de 70 reuniões por mês dentre apresentações institucionais, calls de monitoramento, reuniões de due diligence com apresentações de mandato, objetivos e filosofias de investimentos. Os destaques são os níveis de detalhamento e de aprofundamento das informações solicitadas no processo de seleção e no monitoramento dos fundos. É fundamental que os analistas tenham perfil investigativo, capacidade analítica e uma excelente comunicação interpessoal para conseguir captar e criticar adequadamente todas as informações transmitidas. Observamos um movimento positivo das assets globais vindo ao Brasil. Isso tem permitido uma troca muito grande de informação e uma maior proximidade entre as projeções e o cenário macro internacional, bem como a disseminação de insights de research e gestão, além do acesso à teoria através da veiculação de papers e outros estudos.
Barbara Boltje Head de FOF Fundos de Fundos Onshore e Offshore Oito
Inter
ESCRITÓRIOS NO PAÍS: Patrimônio sob CUSTÓDIA:
A alocação em renda variável foi bastante desafiadora ao longo do ano em função de uma conjuntura de aumento de juros combinada a uma performance inferior ao índice de grandes players, o que levou a um ciclo de resgates maior, potencializando essas quedas. Com muitas casas apresentando uma queda expressiva do patrimônio e um distanciamento grande para a marca d’água de performance, estamos atentos para otimizar as oportunidades de alocação que surgem nesses cenários, assim como efetuar resgates preventivos. É importante reconhecer que a geração de Alpha consistente é raríssima e por isso, com a mesma raridade, surgem gestoras com essa característica. Isto torna o processo de seleção de fundos um trabalho de persistência e paciência, sendo necessário muitas vezes manter uma carteira sem mudanças por muitos anos. O excesso de inovação e criatividade neste caso é danoso para o resultado da estratégia. A gestão de recursos de qualidade une aspectos quantitativos e qualitativos, por ser uma atividade extremamente dependente de pessoas. Por isso, no nosso processo de seleção de fundos também conjugamos de fatores quantitativos de risco e desempenho com fatores qualitativos e pessoais dos gestores. Os grandes gestores independentes tiveram uma redução considerável do patrimônio em função dos resgates e desempenho. Também tiveram o acesso aos principais canais de distribuição reduzido em função da onda de aquisições do setor. Esses dois fenômenos criam um ambiente extremamente positivo para os alocadores de longo prazo, proporcionando uma oportunidade única de montar carteiras com os principais gestores do mercado e construir relações mais sólidas.
Belo Horizonte, São Paulo e Recife. R$ 58 bilhões
Felipe Bottino Diretor da Inter Invest, plataforma de investimentos do Inter Plataforma de investimento Onshore e Offshore Doze
Escritório: Patrimônio sob Gestão:
Itaú Fund of Funds
O ano de 2022 ficou marcado pelo expressivo movimento de aversão a ativos de riscos nos mercados locais e internacionais. Nesse sentido, o desafio foi a construção de portfólios com alocações em gestores com capacidade de capturar os movimentos de mercado independentemente de sua direção e identificar suas oportunidades. Em nosso processo, um dos pontos principais é a profunda análise qualitativa e quantitativa dos gestores e produtos, aliada a uma dinâmica de profunda discussão com o time e a extensa utilização de dados no suporte à tomada de decisão. Atualmente os prêmios de risco nos ativos brasileiros estão em níveis elevados e os fundos macros costumam performar bem nesse cenário. Do lado dos ilíquidos (P.E., V.C e distressed assets), oportunidades excepcionais não disponíveis em bolsa de valores são geradas, permitindo participar de empresas em diferentes estágios de maturação e com baixa correlação com os demais ativos.
São Paulo R$ 238 bilhões
Marcelo Segalis Superintendente Research e Gestão Onshore Nove
O processo de aperto monetário já iniciado em várias regiões trouxe um viés negativo para os principais ativos de risco do mundo. Esse ambiente reforça ainda mais o nosso constante desafio de concentrar nossos portfólios em gestores nos quais identificamos uma capacidade diferenciada de geração de retorno, independente do cenário e das oportunidades. Os principais pilares do nosso processo de alocação estão diretamente ligados às variáveis qualitativas e aos aspectos empresariais das gestoras. As análises focam majoritariamente na estrutura organizacional das equipes, no perfil do processo de investimentos e na dinâmica de seus produtos. As construções dos portfólios seguem esses critérios e têm a busca pela diversificação e otimização da relação de risco X retorno como seus principais objetivos. A elevação recente dos prêmios de risco dos ativos brasileiros deve gerar boas oportunidades para os fundos multimercados e de renda variável no curto e médio prazo. Já os fundos de Private Equity e Venture Capital também podem se aproveitar desse contexto em investimentos com um olhar maior para o longo prazo.
Rodrigo Giordano Superintendente de Portfolio Solutions Gestão dos mandatos locais Onshore Onze
JGP Wealth Management
Tivemos um desafio com os fundos de ações. De um lado, a underperformance em relação ao Ibovespa é esperada em determinados períodos dada a concentração do índice em setores específicos. Por outro, alguns gestores foram pouco dinâmicos para reposicionar seus portfólios frente à grande mudança que tivemos na economia global. Além de algumas situações que necessitavam uma reavaliação de cases micro. Damos grande importância ao lado qualitativo no nosso processo, entendendo bem a equipe, os incentivos, os alinhamentos e a estrutura societária da própria gestora. Além disso, no lado quantitativo, buscamos identificar gestores com consistência na geração de Alpha em relação ao benchmark e a indústria. Observamos um período de performance excelente dos fundos multimercado no Brasil. As assets se internacionalizaram e estão mais completas. Seguimos gostando dessa classe pela sua capacidade de adaptação a diferentes cenários. No mercado internacional, depois de uma forte abertura de juros e spreads de crédito, aumentamos nossa alocação em fundos com papéis investment grade e floating rates.
Rio de Janeiro e São Paulo R$ 16 bilhões
Patricia Varella Sócia e Co-Portfolio Manager Gestão Patrimonial - Wealth Management Onshore e Offshore Cinco
Previdência Usiminas
O maior desafio tem sido identificar estratégias e classes de fundos de investimentos em um ano marcado por eventos extraordinários, que têm elevado a volatilidade dos ativos. Considerando essa alta volatilidade observada nos últimos anos, buscamos aprimorar os nossos processos de seleção de fundos de investimentos para identificar aqueles fundos que tem conseguido entregar resultados consistentes, mesmo em janelas de tempo que ficaram marcadas por eventos que impactaram de maneira significativa o mercado financeiro. A integração entre análises quantitativas e qualitativas. Em nosso processo de seleção de fundos, realizamos avaliações quantitativas e qualitativas dos Fundos de investimentos. Na análise quantitativa consideramos fundamental avaliar a consistência dos retornos do fundo ao longo do tempo. Para isso, fazemos análises de diversos indicadores técnicos e avaliamos o comportamento do fundo em diferentes janelas de tempo. Já na análise qualitativa, que consideramos essencial em um processo para seleção de fundos, avaliamos os processos de gestão dos investimentos, a filosofia da gestora, a experiência da equipe, os mecanismos utilizados para promover o alinhamento dos profissionais com a filosofia da gestora, além de avaliar também os processos de riscos e compliance. No momento, uma das oportunidades que identificamos é a classe de fundos de investimentos de crédito privado devido à elevação da taxa de juros e da atratividade deste tipo de ativo, considerando a relação entre risco e retorno. Acredito também que os fundos multimercados macro podem se beneficiar da proximidade do fim do ciclo de alta da SELIC e com a perspectiva de redução dos juros (SELIC) no próximo ano.
Belo Horizonte R$ 9,5 bilhões
Marco Túlio Freire Cardoso Gerente de Investimentos Fundo de Pensão, Seleção de Fundos Onshore e Offshore Onshore e Offshore Cinco
ESCRITÓRIOS: Patrimônio sob Gestão:
Warren Corretora
Construir um arcabouço (baseado em métodos ainda pouco usuais na indústria local) que nos dê respaldo para não abraçarmos o vício de apenas alocar nos grandes nomes do mercado. Desenvolver a cultura da prática de feedbacks transparentes para que os gestores que ainda não foram aprovados possam evoluir nos seus respectivos processos. A profunda diligência nos critérios qualitativos, baseada na coleta de evidências que corroborem as informações cedidas pelos gestores. Constante acompanhamento das teses investidas para conhecer os erros, acertos e vícios dos gestores. A internacionalização dos investimentos no Brasil é um caminho sem volta. Avaliamos que o nível de conscientização do investidor local sobre a importância da diversificação global tornará esse processo irreversível.
Porto Alegre, Rio de Janeiro, São Paulo, Curitiba, Joinville, Blumenau, Florianópolis, Itajaí e Jaraguá do Sul R$ 20 bilhões
Eduardo Norman Ganter de Otero Head em Alocação e Seleção de Gestores Alocação de Investimento, Seleção de Gestores, Gestão de Fundos de Fundos Onshore Cinco
Nos últimos meses, com a alta de commodities e de juros, as principais gestoras de ações Brasil tiveram uma performance ruim em relação ao índice. Nosso desafio interno foi construir uma estrutura capaz de aumentar a diversificação em ações, sem comprometer o retorno esperado da classe. Para isso, evoluímos nosso estudo de mais gestoras novas e fora do mainstream usual de alocadores. Investigar o que não é dito, colher evidências do que é defendido e triangular as informações com a indústria são os três fatores mais relevantes em nosso processo para de identificação dos potenciais pontos críticos. Consideramos fundamental ter conosco gestores humildes e preocupados com melhoria constante de processos, além, obviamente, de incentivos alinhados entre todos os stakeholders. No segmento de fundos, identificamos oportunidades no mercado de distressed assets e estratégias fatoriais em ações Brasil.
Carlos de Carvalho Macedo Neto Especialista em Alocação e Seleção de Gestores Alocação de Investimento, Seleção de Gestores, Gestão de Fundos de Fundos Onshore Cinco
WHG (Wealth High Governance)
O mercado vem registrando um acelerado crescimento no número de assets e na magnitude dos patrimônios geridos por elas. Tal fato, combinado com um fluxo relevante de recursos entre as classes de ativos e gestoras, torna o ambiente para quem faz seleção e alocação de fundos mais desafiador. Seja na avaliação de novas empresas de gestão e produtos ou no acompanhamento e validação de estruturas existentes, requer-se uma abordagem ainda mais criteriosa e frequente, visando melhores decisões. Utilizamos métricas tradicionais quantitativas em nosso processo, porém acreditamos que nos diferenciamos e fazemos um trabalho muito minucioso no processo qualitativo da análise. Sempre que avaliamos métricas quantitativas, estamos fazendo uma observação do que aconteceu, quando na realidade estamos buscando o gestor que vai entregar resultados consistentes nas próximas janelas de mercado. Entender como os principais executivos estão alinhados, o momento da gestora, a capacidade e foco do time de gestão, os controles de risco: esses são fatores tão importantes quanto as métricas quantitativas. Temos uma preferência por fundos de ações com perfil de retorno absoluto (Long Biased) e fundos Multimercado com escopo amplo de atuação. Entendemos que essa abordagem faz ainda mais sentido neste momento atual de maior volatilidade, em um ambiente de juros mais elevados, local e globalmente.
São Paulo + R$ 20 bilhões
Mario Janes Sócio da área de produtos da WHG Área de Produtos da WHG Onshore e Offshore Seis
XP Inc.
O maior desafio foi monitorar as grandes oscilações no patrimônio da indústria de fundos e o consequente turnover das equipes. Estamos em um momento de fortes resgates em fundos de investimento por conta do elevado nível de taxa de juros no Brasil e as grandes incertezas geopolíticas globais. Até agora, mais de 120 bilhões de reais foram resgatados em fundos multimercados e ações em 2022 (fonte Anbima). Esse contexto inibe a ascensão de novos nomes no mercado e traz desafios para a manutenção das equipes em um ambiente que é mais difícil crescer ou até mesmo manter o patamar de recursos sob gestão. Isso amplia a necessidade do acompanhamento do nível de turnover e satisfação de todas as pessoas envolvidas nas gestoras. Nosso histórico DNA de arquitetura aberta permite um acompanhamento bastante aprofundado da indústria de fundos. Em um universo onde existem mais de 800 gestoras disponíveis para investimento, conseguir ter um amplo monitoramento do universo das gestoras acaba sendo uma força competitiva significativa. Utilizamos a tecnologia como uma base de apoio e controle que são utilizados nas diligencias. O mercado de crédito estruturado tem apresentado excelentes opções de investimento. O investidor de maneira geral acaba mais focado em investir em ativos de crédito mais líquidos e no universo high grade. Isso permite que ainda existam oportunidades a serem exploradas em um universo de crédito mais sofisticado. Até mesmo algumas casas multimercados têm aproveitado para montar estratégias específicas de crédito ou até mesmo incluir alguns nomes dentro de seus produtos core. Também enxergamos oportunidades no mercado de fundos Total Return que envolvem fundos Long Short e Long Biased. Essas são ótimas opções para a retomada de risco em carteiras onshore diante de um quadro em que o banco central brasileiro está em fase final no ciclo de aumento de juros e há espaço para recuperação no mercado de ações doméstico.
São Paulo e Rio de Janeiro R$ 58 bilhões
Guilherme Anversa Sócio XP INC. / Gestor XP Advisory Asset Allocation e Fundo de Fundos Onshore e Offshore Vinte e sete
Mario Janes Sócio da área de produtos da WHG Área de Produtos da WHG Onshore e Offshore Dezoito
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